Abandonar el euro puede ayudar a salvar Europa

Cédric Durand, Salir del euro

No hay soberanía europea sin un presupuesto real. Y sin presupuesto no hay una política económica viable. Mientras Europa no salga de este dilema, la zona del euro permanecerá atrapada en un círculo vicioso de estancamiento, resentimiento y de conflictos de competencias. Si el federalismo fiscal está fuera del alcance de Europa, entonces es crucial poder ajustar los tipos de cambio para impulsar el crecimiento y el empleo liquidando la unión monetaria.

En general dos dificultades se argumentan frente al abandono del euro. La primera se refiere a que en el corto plazo podría haber efectos perturbadores en el comercio y en los precios. Sin embargo hay muy pocas dudas de que las nuevas paridades podrían, rápidamente, eliminar los desequilibrios y estimular la actividad de los países que más han sufrido en los últimos años. Por otra parte, en el actual contexto de pre-deflación, los países que abandonen el euro podrán contener los efectos de una inflación importada.

La segunda objeción es una interpretación de carácter económico. El desmantelamiento del euro (o la salida de un solo país) tendría consecuencias catastróficas en los balances de los agentes económicos.

En un reciente estudio “hojas de balance después de la UEM: una evaluación del riesgo de redenominación”, Documento de trabajo, OFCE, 2016, se examina esta cuestión con detalle y concluye tres lecciones sustanciales:

- La primera es que la exposición de sectores económicos es mucho menor de lo que generalmente se cree. En primer lugar la mayor parte de las empresas están respaldados por contratos del derecho nacional, por tanto los compromisos financieros se convertirán fácilmente a las nuevas monedas nacionales sin afectar la solvencia de los agentes domésticos. - En segundo lugar los riesgos asociados a una devaluación como consecuencia del aumento del valor de los bonos bajo legislación extranjera (o contratados en moneda extranjera) pueden ser minimizados por el hecho que los activos extranjeros se tendrán que revalorizar. Ahora, no todos los agentes económicos están uniformemente tutelados por sus activos internacionales.

Por último los pasivos no constituyen un problema. El elemento crucial es la deuda internacional y en particular la deuda a corto plazo, que puede causar que determinados valores aumenten en caso de una devaluación.

Una vez que se toman en cuenta estos elementos la segunda lección de este estudio es que solo hay unos pocos países y sectores económicos que sean realmente vulnerables, a saber. la deuda pública griega y portuguesa, la deuda del sector financiero griego (que inevitablemente tendrá que ser reestructurada) que como es bien sabido tiene una sostenibilidad cuestionable.

En los otros casos el riesgo de "redenominación" de las monedas es una preocupación de aquellos países con economías cuyo sector financiero está muy desarrollado y altamente internacionalizado, fundamentalmente Luxemburgo, cuya posición externa representa más de 180 veces su producto interno bruto (PIB), así como Irlanda y los Países Bajos.

Por lo tanto los sectores no financieros de la mayoría los países de la zona euro tienen una exposición baja, lo que sugiere que una salida del euro o un desmantelamiento de la zona no tendrá consecuencias importantes en los balances de las empresas.

Tomemos como ejemplo el sector privado no financiero en Francia. A finales de 2015 la deuda vulnerable a una redenominación representaba el 33 % del PIB (17 % en el corto plazo), pero los activos internacionales representan el 74 % del PIB. Suponiendo una devaluación del 11 %, el peso de la deuda a corto plazo aumentaría un 2 % del PIB (3,7 % de la deuda total), que es grande pero muy limitado. Sobre todo porque, al mismo tiempo, el valor de los activos internacionales expresado en términos de la moneda nacional (+ 8,6 % del PIB), significará que, en última instancia, los agentes privados serían más ricos en moneda nacional en caso de una salida del euro (4,9 % del PIB).

Lo que hay que temer son las turbulencias en el sector financiero. Será necesaria una política monetaria que asegure la integridad del sistema de pagos, el establecimiento temporal de los controles de capital para contrarrestar la especulación y los bancos públicos tendrán que facilitar el acceso al crédito para las empresas más directamente expuestas garantizando el acceso a las divisas para importaciones esenciales.

Haciendo efectivas estas precauciones los estudios han demostrado que por encima del “efecto riqueza”, después de una redenominación seguida de una devaluación, se estimulará la actividad económica.

- La tercera lección de este estudio es que las consecuencias sobre el balance de situación en los países que tendrán que devaluar verán que sus pasivos internacionales expresados en moneda local aumentarán y los países cuya nueva moneda se valorará respecto del “antiguo euro” tendrán que aceptar que sus activos internacionales expresados en la nueva moneda nacional perderán valor.

Este punto es muy importante porque obligará a establecer una prima de cooperación entre diferentes países: en el pasivo o en el activo existirá el interés de ambas partes de cooperar para prevenir un sobreajuste de las divisas.

Para evitar las turbulencias financieras, las negociaciones deben centrarse también en la reestructuración de una deuda pública excesiva y en la reducción de sectores financieros hipertrofiados.

Por lo tanto hoy esta claro que en el frente económico un desmantelamiento total o parcial del euro crearía una nueva estructura de incentivos conducentes a una verdadera cooperación en Europa.

Mientras la arquitectura de la moneda única promueve políticas de competitividad que tienden a oponer a diferentes países y crea tendencias deflacionarias explosivas su reformulación restauraría el poder de negociación de los países deudores y promovería un nuevo equilibrio a favor del desarrollo del sector productivo y del empleo.

El análisis del ajuste de los balances confirma el diagnóstico de Joseph Stiglitz: abandonar el euro puede ayudar a salvar a Europa.