Michael Spence, Project Syndicate
En todo el mundo, las políticas, las tecnologías y los procesos de aprendizaje ampliados se han combinado para erosionar las barreras a la interacción económica entre los países. Elija cualquier indicador: el comercio frente al PIB mundial, los flujos de capital en comparación con la capitalización bursátil mundial, entre otros – todos están al alza.
Pero las políticas económicas están establecidas a nivel nacional, y, con unas pocas excepciones significativas como las negociaciones comerciales y el seguimiento del financiamiento a terroristas y el lavado de dinero, los formuladores de políticas establecen metas con miras a beneficiar la economía del país. Y estas políticas (o cambios de política) están afectando cada vez más a otras economías y al sistema mundial, dando lugar a lo que podría llamarse “externalidades de la política” – es decir, la consecuencias que se extienden más allí del objetivo de los formuladores de políticas.
Naturalmente, tales externalidades siempre han existido. Pero habitualmente eran pequeñas. A medida que se vuelven más significativas (como resultado de la mayor conectividad mundial), inevitablemente se hacen más difíciles de manejar. Después de todo, la optimización mundial exigiría una autoridad que formulara las políticas a nivel mundial, esto es algo que carecemos.
Estos efectos externos acarrean consecuencias especialmente en el sector financiero, debido al potencial para cambios importantes y relativamente abruptos en los flujos de capital, precios de los activos, tipos de interés, disponibilidad del crédito y tipos de cambio, todo lo cual tiene efectos poderosos sobre el crecimiento de la producción y el empleo.
La crisis económica y sus consecuencias es un buen ejemplo. Los modelos defectuosos de crecimiento en los países avanzados, basados en exceso de crédito y demanda agregada interna (y complicados por las fallas estructurales y mecanismos de ajuste limitados en Europa), llevaron a la inestabilidad, a una crisis y a un gran impacto negativo en la economía real. Las economías emergentes se vieron afectadas de inmediato por la restricción al crédito (incluyendo la financiación del comercio internacional) y por las rápidas caídas en exportaciones, que desembocaron en similares sobresaltos en dichas economías.
Los países avanzados se movilizaron para prevenir una espiral descendente utilizando herramientas de política monetaria y fiscal. Estas herramientas, también, tuvieron sus efectos externos; pero al menos en el corto plazo, el remedio (distorsiones en los mercados de capitales) fue considerado en general menos dañino que la enfermedad (el colapso económico en las economías avanzadas).
A esto le siguió una versión ampliada del modelo de crecimiento asistido en los países avanzados, en gran parte en torno a la política monetaria no convencional; en los Estados Unidos, esto supuso varias rondas de flexibilización cuantitativa, que simplemente es un mecanismo por el cual el gobierno se pide prestado a sí mismo – es decir, una forma de control de precios. Se reprimió a los ahorristas con la finalidad de bajar los costos del crédito para los deudores (incluidos entre ellos a los gobiernos) y para quienes estaban en la búsqueda de obtener préstamos para la expansión empresarial.
Esto no funcionó muy bien, porque la inversión estuvo limitada por la demanda agregada interna deficiente en comparación con la capacidad. Por lo tanto, los ahorristas hicieron lo que se hubiera esperado: buscar rentabilidades más altas ajustadas en función del riesgo en economías emergentes, ocasionando aumentos en el crédito y alimentando la presión hacia arriba sobre los tipos de cambio y los precios de los activos.
Esta obvia externalidad exigía que los países emergentes respondan mediante políticas: límites a las entradas de capital, acumulación de reservas y medidas para limitar el crédito y frenar la inflación del precio de los activos. Las quejas de los formuladores de políticas en los mercados emergentes acerca de los efectos distorsivos de las políticas de los países avanzados fueron, en gran medida, ignoradas.
Todo esto ha cambiado en forma drástica desde mayo, cuando la Reserva Federal de EE. UU. comenzó a dar señales de su intención de “disminuir paulatinamente” sus compras masivas mensuales de activos a largo plazo. Los precios de los activos cambiaron y el capital salió rápidamente de los mercados emergentes, ocasionando el endurecimiento de las condiciones crediticias y la caída de los tipos de cambio.
Como mínimo, una desaceleración del crecimiento a corto plazo es prácticamente segura; algunos se preguntan si el impacto desestabilizador de las salidas de capitales tendrá efectos adversos en el más largo plazo. En su mayor parte, este último temor parece exagerado, si bien los riesgos provocados por los cambios inesperados en las políticas y los ajustes financieros correspondientes no deben ser subestimados ni desestimados.
Las economías emergentes en general tienen los instrumentos para la formulación de políticas, los balances de cuenta corriente y los conocimientos para responder con eficacia. Además, si bien la producción de China está afectada por el desempeño económico de los países avanzados, su sistema financiero, en gran medida, está aislado de las externalidades de la política monetaria. La cuenta de capital está menos abierta, las reservas en divisas extranjeras de $ 2.5 millones de millones significa que el tipo de cambio es controlable, y, con ahorros que superan la inversión (el excedente de la cuenta corriente está en disminución pero aun es positivo), China no depende del capital extranjero.
La importancia sistémica de China respecto del crecimiento de los mercados emergentes, su relativa estabilidad y otras respuestas de política local de los países emergentes sugieren que el efecto principal del futuro cambio de política de la Reserva Federal será un nuevo equilibrio con precios de activos menos distorsionados. Esto debe crear oportunidades para los inversores, especialmente si existe un rebasamiento descendente a medida que emerge el nuevo equilibrio.
Se podría alcanzar cierto nivel de coordinación de políticas mediante un sistema de alerta precoz, que proporcionaría tiempo suficiente para un respuesta organizada. Pero la comunicación multilateral de los cambios significativos de políticas tendría como consecuencia casi inevitable las filtraciones y el tráfico de información privilegiada que daña la confianza.
En virtud de un mandato ampliado y un balance mucho más importante, el Fondo Monetario Internacional, con notificación anticipada, podría en principio actuar de forma fiable para estabilizar los flujos de capitales internacionales volátiles, ganando tiempo para que las respuestas sean más ordenadas a nivel país. Sin embargo, ese sería un paso bastante grande en dirección hacia la gestión y la gobernanza económica mundial.
La política descentralizada y las crecientes externalidades tendrán como consecuencia una desglobalización parcial, especialmente en las configuraciones macroeconómicas, las finanzas y las cuentas de capital. Por ello, no es una buena idea tener déficits de cuenta corriente persistentes y tornarse (temporalmente) dependiente del capital extranjero a bajo costo. Las cuentas de capital abiertas pueden reemplazase no por las intervenciones caprichosas ad hoc que elevan la incertidumbre y debilitan la confianza, sino mas bien por limitaciones predecibles basadas en normas respecto de los flujos de capitales financieros.
En segundo lugar, tal cual como aprendimos de la crisis, es fundamental que una parte significativa de la propiedad del sector bancario sea de origen nacional, en parte porque los mecanismos de resolución multinacionales en casos de insolvencia son, en gran medida, inexistentes. Más aun, el modelo de acumulación de reservas a través de los excedentes de cuenta corriente, los flujos netos de capitales privados, o ambos – una herencia de la crisis financiera asiática del período 1997-1998 – continuará y quizás será más pronunciado. Por último, las compras públicas de activos del país para estabilizar los precios de los activos y los flujos netos de capital serán cada vez más habituales.
Estamos en el proceso de aprender cómo manejar la creciente interdependencia de políticas sin mucha coordinación entre políticas. El desafío es identificar políticas que actúen como disyuntores, cuyos ratios costo/beneficio sean relativamente altos. El tiempo y la experiencia ayudarán, es decir, siempre y cuando que la alta volatilidad no desestabilice a muchas economías en el ínterin.
No hay comentarios.:
Publicar un comentario