Los enemigos útiles del Mercado de Derivados

Luigi Zingales, Project Syndicate

El lanzamiento en Europa de dos investigaciones antimonopolio en el mercado de permutas de riesgo crediticio (CDS, por su siglas en inglés) podría parecer simplemente una vendetta política contra uno de los supuestos culpables de la crisis de deuda soberana europea de 2010. La percepción negativa que la mayoría de la gente (especialmente en Europa) tiene de las CDS en efecto tuvo que ver en esto. Después de todo, los extranjeros y las compañías políticamente débiles suelen ser los blancos favoritos cuando se quiere hacer cumplir la ley.

Consideremos, por ejemplo, que el primer caso de negociaciones en base a información confidencial que fue a juicio en Rusia después de la caída del comunismo fue contra una empresa norteamericana. De la misma manera, las autoridades antimonopolio de la Unión Europea han sido más duras con Microsoft que con muchas empresas europeas.

Dicho esto, la existencia de motivaciones políticas no socava la legitimidad de las nuevas investigaciones de la UE, que serán llevadas a cabo de forma paralela a una investigación en curso por parte del Departamento de Justicia de Estados Unidos de prácticas anticompetitivas en la operación, liquidación y cotización de CDS en Estados Unidos. De hecho, el sesgo ideológico de los europeos contra las CDS podría resultar favorable a largo plazo para el desarrollo de un mejor mercado para las CDS, y para los derivados en general.

Por cierto, hoy el mercado de derivados es oligopólico: pocos bancos tienen márgenes de ganancias enormes. Y, más allá de cuáles pudieran ser las motivaciones políticas detrás de las últimas investigaciones, esta concentración de mercado es un verdadero problema. Según un estudio de 2009 del Banco Central Europeo, los cinco principales operadores de CDS manejaban casi la mitad del total de las cantidades nocionales pendientes, mientras que los 10 principales operadores de CDS representaban el 72% de las operaciones. Los mercados de otros derivados no son mucho mejores.

Un alto grado de concentración distorsiona el mercado de varias maneras. Primero, cuando operan entre sí, los grandes jugadores no insisten en una cantidad adecuada de colateral, y confían en la solvencia genérica de la contraparte (y en las garantías implícitas que los gobiernos les otorgan a las grandes firmas). Esto no sólo afecta seriamente la capacidad para competir de las pequeñas firmas, sino que también contribuye a la inestabilidad sistémica del tipo que experimentamos en 2008, aumentando así la posibilidad de que los contribuyentes tengan que intervenir. La concentración de mercado torna esencialmente ilusorio el papel benéfico del margen de riesgo que, se dice, tienen los derivados, porque el grueso del riesgo es compartido por muy pocos jugadores.

Las operaciones extrabursátiles también contribuyen a la opacidad de los mercados de derivados, reduciendo aún más la competencia y aumentando el margen del que gozan los operadores –y los precios que deben pagar los usuarios finales (principalmente las firmas industriales)-. Las ganancias combinadas de los actores clave en este mercado alcanzan un total de 80.000 millones de dólares, que representa un impuesto masivo a la economía real.

Para solucionar este problema, necesitamos trasladar el grueso de las operaciones con derivados a bolsas organizadas, donde los requerimientos diarios de colateral garantizarían la estabilidad sistémica, y donde la transparencia de precios forzaría la competencia, reduciría los márgenes y aumentaría la profundidad del mercado. En Estados Unidos, la Ley Dodd-Frank tiene recorrido parte del camino en esta dirección, y hay esfuerzos similares en marcha en Europa.

Sin embargo, el viaje todavía es largo. Los principales bancos de inversión son plenamente conscientes de que cada día que demoran una regulación apropiada del mercado, ganan millones de dólares para los fondos de bonificaciones de sus gerentes. No sorprende que el proceso de reforma demore tanto tiempo.

Según Amelia Torres, portavoz de la Comisión Europea, los últimos esfuerzos para que se hagan cumplir las reglamentaciones antimonopolio se pueden considerar como un complemento de una regulación pendiente sobre derivados. Para superar el enorme poder de lobby de los bancos de inversión –y así ayudar a asegurar la estabilidad financiera global-, cualquier herramienta es útil, incluso si viene envuelta en un paquete de sesgo ideológico europeo.