¿El mercado de valores es otra burbuja?

Dean Baker, Sin Përmiso

El mercado de valores se ha recuperado claramente desde los mínimos alcanzados durante la crisis financiera. Todos los principales índices están en máximos históricos o cerca de ellos. Esto ha hecho que muchos analistas estén preocupados por una nueva burbuja en el mercado de valores. Pero estas preocupaciones están fuera de lugar.

Antes de ir a los datos, debería aclarar que no tengo miedo de advertir sobre burbujas. A finales de los noventa, avisé clara y repetidamente sobre la burbuja bursátil. Sostuve que era probable que el colapso condujera a una recesión, el final de los excedentes presupuestarios de la era Clinton, y plantearan graves problemas para las pensiones. Durante la última década también he estado advirtiendo acerca de los peligros de la burbuja inmobiliaria desde el año 2002.

Reconozco los peligros de las burbujas y he estado a la vanguardia de los que han llamado la atención sobre ellas. Sin embargo, es necesario analizar la situación de forma calmada y no gritar «fuego» cada vez que alguien enciende un cigarrillo.

En primer lugar, no hay que preocuparse porque los índices bursátiles alcancen máximos históricos; eso es lo que deberíamos esperar de ellos. A menos que estemos en una recesión, esperamos que la economía crezca. Si los beneficios crecen más o menos en sintonía con la economía, entonces debemos esperar que el mercado de valores crezca aproximadamente en sintonía con la economía, ya que de lo contrario estaríamos viendo una relación decreciente entre el precio y los beneficios en el mercado. A pesar de que eso puede suceder en un año en concreto, pocos pronosticarían una relación continuamente decreciente entre el precio y los beneficios.

Esto significa que debemos esperar que los índices bursátiles alcancen nuevos máximos regularmente. Solo tenemos que preocuparnos si el mercado de valores supera el crecimiento de la economía. Aparentemente, hay ciertos fundamentos para preocuparse en esta área. La relación entre el valor del mercado de valores y el PIB fue de 1,75 a finales de 2014. Esta cifra está muy por encima de la media observada a largo plazo, que es de aproximadamente 1, y solo un poco por debajo de la relación de 1,8 a finales de 1999, cuando el mercado se acercaba a los picos máximos de la burbuja.

Vale la pena señalar que este ascenso se da principalmente en el valor de nuevas empresas. El S&P 500 se sitúa tan solo un 40 por ciento por encima del pico que alcanzó en el 2000, mientras que la economía ha crecido aproximadamente un 80 por ciento. Esto no significa que las empresas nuevas necesariamente estén sobrevaloradas. Podría llegar a darse el caso de que las empresas más antiguas perdieran cuota de mercado y beneficios rápidamente en favor de los recién llegados durante la próxima década.

Si miramos más allá del PIB, hacia los beneficios empresariales, el argumento sobre la existencia de una burbuja se vuelve mucho más débil. En 1999, las ganancias después de impuestos eran del 4,7 por ciento del PIB. En comparación, eran un 6,3 por ciento del PIB en 2014, y más de 7 por ciento en 2012 y 2013. Tomando el número de un solo año, supone una relación entre el precio y los beneficios de 27,7 a finales de 2014 en comparación con los 38,7 en 1999. Aún así es alta en términos históricos, pero muy por debajo de los picos alcanzados en la burbuja.

Que esta cifra resulte ser excesiva dependerá en gran parte de si esta cuota de ganancia extraordinariamente alta es una anomalía o si se trata de la nueva normalidad. Mi suposición (y mi esperanza) es que sea en gran medida anómala, y si se permite que el mercado de trabajo se tense aún más, entonces vamos a ver un retroceso en los salarios. Pero si el reparto de los beneficios se mantiene cerca de su nivel actual, parece haber pocos fundamentos para preocuparse por una burbuja en el mercado.

Hay otro factor importante que debemos tener en cuenta en la evaluación de las cotizaciones bursátiles. La tasa de interés de los bonos del Estado a 10 años ha estado rondando alrededor de un poco menos del 2 por ciento. En comparación, estaba por encima del 6 por ciento a finales de 1999. Esto importa en gran medida a la hora de evaluar si el mercado está en una burbuja, ya que es necesario conocer cuál es la alternativa. En 1999, con una tasa de inflación de algo más del 2 por ciento, la tasa de interés real de los bonos a largo plazo estaba cerca del 4 por ciento. En comparación, con una inflación actual de apenas un 2 por ciento, la tasa de interés real es cercana a cero.

Aquí también existe una pregunta importante sobre las tendencias futuras. Si las tasas de interés suben, entonces ese aumento debe tener algún impacto negativo en el mercado de valores. Pero aquellos que han estado pronosticando un gran aumento en las tasas de interés se han equivocado durante los últimos cinco años y es probable que sigan equivocándose en el futuro. Sin duda, es plausible que haya alguna tendencia al alza (esa es mi apuesta), pero dada la debilidad de la economía, es probable que pasen muchos años antes de que veamos algo parecido a una tasa del 6 por ciento a largo plazo.

En resumen, no parece haber muchos fundamentos para la preocupación por una caída del mercado. Sin embargo, con la relación entre el precio y los beneficios muy por encima de los niveles normales, incluso sin asumir ninguna otra caída en los repartos de los beneficios, no hay manera de que los inversores vean algo parecido al 7 por ciento de rendimiento real de los activos, lo que ha sido el promedio histórico. Pero dados los bajos rendimientos disponibles en otros lugares, los accionistas pueden estar bastante satisfechos con un rendimiento real en el rango del 4 al 5 por ciento.

En los noventa, la burbuja bursátil condujo a la economía a través del efecto riqueza gracias al impulso del consumo, y la tasa de ahorro alcanzó entonces un mínimo histórico. La burbuja también impulsó un aumento de las inversiones en alta tecnología. En la última década, la burbuja generó riqueza inmobiliaria produciendo un auge del consumo aún mayor y un aumento de la construcción residencial.

Es difícil defender que las valoraciones actuales del mercado están impulsando la economía. El consumo es algo elevado en relación con la renta disponible, pero no se desvía enormemente de la línea marcada por la experiencia pasada. Y no hay un aumento de la inversión en su conjunto, aunque el gasto de algunos medios sociales podría ser erróneo.

Esto significa que si el mercado cayera de repente un 20 a 30 por ciento, veríamos a algunos accionistas descontentos, pero es poco probable que se hundiera la economía. No es la Tercera Ronda de la burbuja económica.