Resulta difícil leer el nuevo libro de memorias del expresidente de la Reserva Federal de EE. UU. Ben Bernanke (The Courage to Act), sin verlo como una tragedia. Es la historia de un hombre que tal vez haya sido la persona mejor preparada del mundo para el trabajo del que debía ocuparse, pero que se vio rápidamente superado por los desafíos y nunca logró recuperar el terreno perdido.
Es un gran mérito de Bernanke que el shock de 2007-2008 no haya dado lugar a otra Gran Depresión, pero su respuesta en el período subsiguiente resultó inesperadamente decepcionante. En 2000, Bernanke sostuvo que un banco central con voluntad suficiente «siempre» podría –al menos, en el mediano plazo– recuperar la plena prosperidad a través de la expansión cuantitativa. Si un banco central imprime dinero y compra activos financieros a escala suficiente, la gente comenzará a aumentar su gasto. Incluso si la gente cree que solo una fracción de la expansión cuantitativa será permanente, e incluso si el incentivo a gastar es bajo, el banco central puede volver a poner en marcha la economía.
Al final, sin embargo, Bernanke no logró su cometido. Aun cuando la Fed y muchos otros bancos centrales imprimieron mucho más dinero del que los economistas hubieran creído necesario para contrarrestar el impacto de la crisis financiera, aún no se ha restablecido la plena prosperidad. Bernanke quintuplicó la base monetaria estadounidense: de 800 mil millones de USD a 4 billones de USD, pero no fue suficiente. Luego le faltó coraje para dar el siguiente salto: más que duplicar la base monetaria, para llevarla a 9 billones de USD. En sus últimos años en el cargo, el accionar de Bernanke quedó reducido a suplicar en vano al Congreso que instituyera la expansión fiscal.
¿Qué falló entonces? La respuesta, como ocurre a menudo, depende del economista a quien se le pregunte. Si entiendo correctamente a Bernanke, sostendrá que no falló nada fundamental y que un exceso de ahorro temporal prolongó artificialmente el tiempo necesario para que la expansión monetaria agresiva logre recuperar la plena prosperidad. Los fondos soberanos de inversión patrimonial aversos al riesgo, los millonarios de los mercados emergentes que dejan su dinero en EE. UU. y Europa, y los gobiernos que buscan garantizar el margen de acción han empujado los tipos de interés de plena prosperidad sustancialmente a la baja y prolongaron el tiempo necesario para que se disipen los shocks.
Kenneth Rogoff, de Harvard, lo entiende de manera diferente: el error fundamental de Bernanke fue limitarse excesivamente a la oferta monetaria. Según modelos económicos simples, cuando el mercado monetario se encuentra en un equilibrio de plena prosperidad, el mercado de deuda también lo está. Pero en el mundo real, pudo haber sido más eficaz para los gobiernos recomprar deudas riesgosas e inducir a los prestamistas a aceptar las pérdidas. Esto, más que una política monetaria flexible, hubiera impulsado el gasto privado y recuperado rápidamente la plena prosperidad.
Otros argüían que la política monetaria hubiera sido suficiente si tan solo la Fed se hubiera comprometido con una meta inflacionaria anual superior al 2 % y hubiera prometido implementar toda la expansión cuantitativa necesaria para lograrla. Esta simple promesa, si se le daba credibilidad, hubiese sido mucho más eficaz que cantidades mucho mayores de expansión cuantitativa.
Finalmente, hay una cuarta opinión, prominentemente defendida por Larry Summers y Paul Krugman. Ellos sostienen que poca evidencia indica que la política monetaria logrará recuperar la plena prosperidad. Según esta postura, el sueño de Milton Friedman de usar intervenciones monetarias estratégicas para contrarrestar los shocks económicos continúa siendo tan solo eso: un sueño. Fue la situación única en Europa y EE. UU. durante el último medio siglo –principalmente, el rápido crecimiento demográfico y de la productividad– lo que ayudó a que sus ideas parecieran plausibles. Krugman lo dice de la siguiente manera: «Si nadie cree que la inflación va a aumentar, no lo hará». «La única forma en que podemos estar seguros de aumentar la inflación es acompañar un cambio del régimen monetario con un estallido de estímulo fiscal».
No sé cuál de estas posturas es la correcta, pero creo que esta discusión es el debate más importante en el campo de la macroeconomía desde que John Maynard Keynes batalló con preguntas similares en la década de 1930. Para Keynes, la respuesta estaba clara y era cercana a lo que sostienen Summers y Krugman; de hecho, sus conclusiones lo transformaron de monetarista en keynesiano.
«Parece improbable que la influencia de la política [monetaria] sobre el tipo de interés sea suficiente por sí misma», escribió Keynes en 1936. «Considero, por lo tanto, que una socialización relativamente completa de la inversión será la única forma de garantizar una aproximación al pleno empleo». Son palabras que vale la pena considerar la próxima vez que necesitemos coraje para actuar.
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