domingo, 17 de junio de 2012

La crisis del euro y la encrucijada constitucional de Alemania

Marshall Auerback, New Economic Perspectives

Hans-Werner Sinn, presidente del Instituto IFO de Alemania y Director del Centro de Estudios Económicos de la Universidad de Munich, ha recurrido a las páginas del New York Times para explicar por qué Berlín está evitando un nuevo rescate para Europa. Uno de los principales argumentos de Sinn contra la participación alemana en el rescate de la deuda de los países del sur de la zona euro es jurídico: “El rescate -escribe- está vetado por el Tratado de Maastricht, que no solo gobierna la eurozona, sino que es derecho aplicable en cada estado miembro. El Tribunal Constitucional, pues, estaría obligado a rechazarlo”.

Sinn también sostiene que la situación de los países del sur ya está exponiendo a Alemania a un inmenso riesgo crediticio: “Si Grecia, Irlanda, Italia, Portugal y España entraran en quiebra y dejaran de pagar, aunque el euro sobreviviera, Alemania perdería 899 mil millones de dólares. Si el euro cayera, Alemania llegaría a perder más de 1,35 billones de dólares, más del 40 por ciento de su Producto Interno Bruto”.

Dejemos de lado algunos puntos retóricos del análisis de Sinn (“¿Acaso los Estados Unidos se han expuesto a un riesgo similar por ayudar a otros países”? Pues la verdad es que sí, claro que entonces lo que estaba detrás era una minucia como la II Guerra Mundial). En realidad, lo que el presidente del Instituto IFO plantea es un interrogante clave sobre la relación de Alemania con las instituciones de la eurozona. De hecho, a juzgar por las recientes sentencias del Tribunal constitucional alemán sobre los rescates bien podría decirse que la Unión Monetaria Europea corre el riesgo de acabar dinamitada. Y es que el sistema Target 2, el sistema de asistencia de liquidez de emergencia (ELA, según sus iniciales en inglés) y otros mecanismos de préstamo en última instancia previstos por el Banco Central Europeo podrían exponer a Alemania a un sinnúmero de responsabilidades jurídicas, habida cuenta que el Tribunal constitucional ha dicho que cualquier rescate futuro debe contar con el consentimiento expreso del Parlamento alemán ¿Qué pasaría, de hecho, si alguien en Alemania impugnara la constitucionalidad del sistema Target 2 sobre estas bases?

No es la primera vez que Sinn ha expresado su preocupación por los riesgos que Alemania asume a través de sistemas como el Target 2. En realidad, hasta donde sabemos, Sinn fue uno de los primeros en suscitar estas cuestiones en términos académicos (ver aquí). ¿De qué hablamos, en todo caso, cuando hablamos de sistema Target 2? Por sus siglas en inglés, se trata de un sistema de transferencias trans-europeas de liquidez automáticas, en tiempo real. O dicho en otras palabras, de un mecanismo de operaciones a través del cual los bancos centrales de los estados miembros realizan pagos y proporcionan servicios para transacciones dentro de la zona euro. Las operaciones exigidas por el sistema Target 2 pueden tener que ver con transacciones comerciales y por cuenta corriente, así como con transacciones puramente financieras.

Últimamente, las transacciones financieras han adquirido una gran centralidad. Ingentes fondos tomados de los bancos de la periferia europea se han depositado en bancos del norte de Europa, principalmente en Alemania. El banco que recibe los depósitos los coloca en el Bundesbank (o en otro banco central nacional). Al hacerlo, el Bundesbank (o el banco central del que se trate) dispone de esos fondos y los coloca en el Banco Central Europeo. Este último, por fin, los utiliza para rescatar a las zonas periféricas que han perdido dichos fondos. Este es un ejemplo típico de transacción vía sistema Target 2. De hecho, los llamados saldos pendientes del sistema Target 2 tienen que ver con el balance neto de este tipo de transacciones entre dos países europeos. El Banco Central Europeo es sencillamente el mediador que las hace posibles.

El sistema Target 2 adquirió una gran relevancia el año pasado a resultas de la silenciosa estampida bancaria que se produjo en la Eurozona. A medida que los depósitos abandonaban a los bancos periféricos –griegos, portugueses, irlandeses o españoles- estas entidades pasaban a depender cada vez más de mecanismos como el Target 2 para superar sus problemas de financiación. También hay que recordar que los bancos pueden solicitar préstamos a través del programa de asistencia de liquidez de emergencia (ELA). En este caso, son los bancos centrales estatales los que proporcionan asistencia a sus propios bancos, asumiendo el riesgo. Las garantías que se exigen a un banco comercial para acceder a fondos del programa ELA son menores que para obtener fondos del sistema Target 2. Ahora bien, el banco central de un país como Grecia, al tener que afrontar una fuerte estampida de depósitos de sus bancos comerciales, se ha visto obligado a financiar su programa ELA a través del Banco Central Europeo. Los fondos del Banco Central Europeo dirigidos a los programas ELA tienen prioridad y van más allá de los fondos proporcionados al programa Target 2.

El Banco Central Europeo también lleva a cabo cesiones temporales de créditos a través de sistemas como el LTRO. Este tipo de operaciones también han financiado bancos de la periferia que han experimentado huidas de fondos. Está bastante extendida la creencia de que los fondos del programa LTRO recibidos por bancos italianos y españoles fueron directamente a comprar bonos de sus gobiernos. Esto es parcialmente cierto. Algunos de esos fondos sirvieron para comprar deuda de los gobiernos. Otra parte, sin embargo, sirvió para financiar pérdidas de depósitos.

La pregunta que queda en el aire es evidente: ¿de dónde viene en última instancia este dinero? Hasta cierto punto, la crisis bancaria ha generado un singular circuito financiero. Una determinada cantidad de dinero abandona, pongamos por caso, un banco griego. Un rico propietario de barcos griego está preocupado por la solvencia de su país (o por tener que llegar a pagar impuestos). Rápidamente retira su dinero del banco griego respectivo y lo deposita en un banco alemán. El banco alemán se ve de pronto con miles de millones de dólares que no puede usar, de modo que los re-deposita en el Bundesbank, quien a su vez intercambia funciones con el Banco Central Europeo. Muy probablemente, el Banco Central Europeo acabará por devolver estos fondos (a través del programa Target 2, o del ELA) a los bancos griegos. De ese modo, se cierra el circuito financiero que se genera cuando un ciudadano de un país de la eurozona decide mover sus depósitos de un banco doméstico a un banco domiciliado en otro estado europeo.

Por supuesto, parte de este dinero va fuera de la zona euro (a bancos suizos o estadounidenses, a propiedades en Londres, a la compra de oro, etcétera). Y ocurre también –aunque el Banco Central Europeo no lo admita- que parte de esos fondos –o quizás la mayoría- provienen del propio Banco Central Europeo y contribuyen a la creación de nuevos instrumentos financieros. Para tener una idea de lo expuesto que queda el Banco Central Europeo, vale la pena prestar atención a sus “préstamos a otras instituciones financieras”, que es una de las partidas presupuestarias oculta en sus balances. Que el Banco Central Europeo cree nuevos euros no es problemático en sí mismo, desde un punto de vista operativo. Tratándose del único emisor autorizado de euros, el Banco Central Europeo es libre de proporcionar tantos euros como sean necesarios para mantener el sistema financiero en pie. No puede quebrar. Insistamos en esta idea: un banco privado necesita capital porque existen regulaciones que prudentemente así lo exigen, pero sobre todo porque puede volverse insolvente. No tiene capacidad para emitir moneda. El Banco Central Europeo, en cambio, si bien cuenta con una elaborada fórmula para decidir cómo disponer de los capitales provenientes de los bancos nacionales, desde un punto de vista estructural, no tiene necesidad de capital. El Banco Central Europeo podría operar siempre con unos balances que, tratándose de un banco privado, indicarían lisa y llanamente insolvencia.

La cuestión, en otras palabras, es que un emisor de moneda –el Banco Central Europeo- y un usuario de moneda –un banco privado- son incomparables en términos de solvencia. El banco privado siempre está en riesgo de insolvencia, el Banco Central Europeo nunca, de modo que no hay riesgo operacional per se en las actuaciones de este último. Aunque pueda parecer lo contrario, el Banco Central Europeo ha visto ampliada de manera masiva sus funciones de prestamista en último término, a menudo en contra de lo estipulado en el Tratado de Maastricht. Como el profesor Wilhem Buiter ha sostenido en un reciente ensayo:

El Banco Central Europeo ha venido actuando como prestamista en última instancia de los miembros de la eurozona euro desde que comenzó a comprar de manera abierta deuda de los países de la periferia a través del Programa para los Mercados de Valores de mayor de 2010 (Véase de Grauwe (2011b), Wyplosz (2011,2012) y Buiter y Rahbari (2012a)). La escala de sus intervenciones como prestamista en última instancia ha crecido de manera sostenida desde entonces y sus instrumentos de actuación se han multiplicado. Las operaciones de refinanciación a largo plazo (LTRO) de diciembre de 2011 y de febrero de 2012 dirigidas a que los bancos españoles e italianos pudieran comprar deuda de sus países en los mercados primarios deberían interpretarse como las de un prestamista en última instancia de los gobiernos de dichos países que además está lidiando con una crisis de liquidez de la eurozona. Dentro de poco veremos un tercer instrumento de préstamo en última instancia dirigido a la periferia. Los bancos centrales nacionales prestarán dinero al Fondo Monetario Internacional y este se lo prestará a los gobiernos español e italiano una vez que estos caigan bajo la autoridad del troika (FMI, Comisión Europea y Banco Central Europeo). Si el Mecanismo Europeo de Estabilidad llega a obtener licencia bancaria (y a convertirse en posible contraparte dentro del Eurosistema a efecto de operaciones de recompra de deuda y de otras formas de préstamos garantizados) el Banco Central Europeo tendrá un cuarto mecanismo que le permitiría actuar como prestamista en última instancia de los gobiernos.
Este panorama nos devuelve a algunas de las cuestiones suscitadas por Sinn. Como reflejo de las preocupaciones crecientes por los riesgos a los que Alemania queda expuesta en su relación crediticia con la periferia, Sinn ha propuesto limitar los alcances del sistema Target 2. Desde la perspectiva jurídica alemana, la propuesta de Sinn tiene fundamentos sólidos. En mayo de 2010, cuando el parlamento alemán aceptó proporcionar ayuda financiera a Grecia para evitar su insolvencia y dar luz verde a los 440 mil millones de euros del Mecanismo de Estabilidad Financiera, con 147 mil millones de euros de garantía de préstamos, la decisión fue impugnada ante el tribunal constitucional. Entonces, el alto tribunal entendió que al autorizar esas medidas concretas de rescate el gobierno había contado con el visto bueno del parlamento. Al mismo, el tribunal dejó claro que, al aprobar estas medidas, el Bundestag no había cedido sus competencias en materia presupuestaria. Más aun, el tribunal estableció que ninguna resolución futura que autorizara un rescate podía ser automática y que debía, por el contrario, respetar la potestad legislativa del parlamento alemán. Los paquetes de ayudas –insistió el tribunal- debían ser definidos de manera clara, y los miembros del parlamento debían contar con la posibilidad de revisarlos y, si fuera necesario, de frenar su ejecución.

A la luz de los criterios del tribunal alemán, el sistema Target 2 resultaría inconstitucional. Es verdad que se trata de un mecanismo previsto en el propio Tratado de Maastricht. Pero el problema es que expone de manera ilimitada al pueblo alemán a las pérdidas que puedan producirse a resultas de los rescates de la periferia. Al dejar al parlamento sin voz ni voto en muchos de los desembolsos, el mecanismo sería inconstitucional, una conclusión que debería extenderse a otros instrumentos de préstamo en última instancia adoptados por el Banco Central Europeo y citados por el artículo de Buiter.

Imaginemos ahora que el sistema Target 2 o alguno de los otros instrumentos de préstamo en última instancia del Banco Central Europeo fueran impugnados ante el tribunal constitucional alemán. El día que ocurriera y se hiciera público, sería muy probable que se produjera una aceleración de la estampida bancaria. Para evitarlo, el tribunal tendría que sostener que los acuerdos entre el Banco Central Europeo y los estados miembros prevalecen sobre las exigencias de autorización internas establecidas en 2010, como consecuencia del rescate griego. Pero al hacerlo, tendría un problema, ya que contradiría un pronunciamiento muy claro del propio tribunal. Por el contrario, si el tribunal constitucional sostiene que los instrumentos de préstamo en última instancia del Banco Central Europeo son inconstitucionales, los bancos de la periferia tendrían que cerrar y declarar la suspensión de pagos ante la demanda de dinero en efectivo. Así las cosas, al frustrar la pretensión del Banco Central Europeo de actuar como prestamista en último término, el tribunal constitucional alemán se convertiría ni más ni menos que en un instrumento para la destrucción del euro.

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