La crisis financiera de 2008 sacó a la luz la creatividad financiera. En unas semanas, el mundo había descubierto las subprimes, la titulización y todos los títulos oscuros (CDO, CDS, ABS, etc.) origen del hundimiento financiero. En las próximas semanas, es muy posible que otras siglas, VIX, se encuentren en boca de todos. No en vano ya se apunta a este índice como el principal responsable del hundimiento bursátil que conoció Wall Street el lunes 5 de febrero.
En apenas unos minutos durante la sesión del lunes, el Dow Jones, el índice de Wall Street, cayó más de un 10% hasta cerrar con pérdidas del 4,6%. Desorientados, los agentes de los mercados trataban de entender lo ocurrido. ¿Había un trader loco? ¿Ordenadores que habían perdido el control? Muchos apuntan ahora a otro culpable, el VIX, el índice de volatilidad del mercado. El índice del miedo, como se le conoce en los mercados. Un índice que, en unos años, se ha convertido en la referencia de todas las apuestas bursátiles, en mercados dominados por algoritmos y matemáticas cuánticas.
Si los mercados bursátiles han denominado al VIX el índice del miedo es porque se supone que debe medir el estado de los mercados día a día, en función de la volatilidad de éstos. La volatilidad es una noción muy empleada en los mercados financieros: mide la magnitud de las variaciones de las cotizaciones de los activos día a día. Cuanto más elevada sea, mayores serán los riesgos; mayor la perspectiva de ganancia, pero también de pérdidas.
En 1993, el Chicago Board Options Exchagne (CBOE) creó un índice para medir esta volatilidad; se calcula a diario a partir de la suma de las opciones de venta (put) y de compra (call) suscritas a partir de los valores del índice Standard & Poor’s 500. Inicialmente se concibió como un indicador para calcular los productos de cobertura y de garantía contra las recesiones de mercado. Y ese es el papel que desempeñó en 2008. Todos los inversores que habían tomado la precaución de asegurarse contra una eventual caída del mercado con ayuda de este instrumento financiero evitaron pérdidas colosales.
Esta situación no se le escapó al mundo financiero. En 2009, los bancos, las garantías, los fondos y los hedge funds descubrieron las maravillas financieras ocultas del VIX. Los actores financieros –que recurren a todas las potencialidades de los algoritmos, de las matemáticas cuánticas, del trading de alta frecuencia– empezaron a multiplicar los productos (ETP, siglas de exchange traded products, instrumentos financieros que tienen como único objetivo reproducir la evolución de un índice como los fondos indexados) basados en el VIX.
Pero desviaron por completo la finalidad inicial. Estos productos se han convertido en meras herramientas de especulación, alcista o bajista, del mercado. La volatilidad en sí misma, con ayuda de la ingeniería financiera, se ha convertido en un activo negociable en los mercados, al igual que las acciones o las obligaciones. En una palabra, se trata de apostar por el comportamiento, la tendencia que se espera o los estados de ánimo de los actores financieros en un futuro más o menos próximo. Tal es así que se llega al estadio último de la financiarización y la codicia: el de un mundo financiero que funciona como circuito cerrado, apostando en función de sus expectativas modelizadas en algoritmos.
Así se han creado cientos de fondos cotizados, productos derivados de derivados del VIX. Nadie es capaz de evaluar las cifras que hay en juego, habida cuenta del número de productos, cotizados o no (over the counter) que han florecido en los últimos años. Hay quien habla de inversiones que rondan los 500.000 millones; otros estiman que se ha invertido más de un billón de dólares.
Algunos sirven para cubrirse en caso de que la volatilidad estalle, como forma de anunciar riesgos importantes en los mercados, constituyéndose en espejo de inversiones consideradas poco arriesgadas o de las reservas de dinero. Sin embargo la mayor parte apuesta por una tendencia bajista de la volatilidad. En el lenguaje de Wall Street, son short. En otros términos, piensan que los mercados van a permanecer tranquilos, lo que les permite acumular activos muy arriesgados de alto rendimiento, cubiertos por productos indexados en el VIX. Como las finanzas nunca se quedan atrás en la búsqueda de complejidad, estos mecanismos han ido acompañados de múltiples herramientas de derivados, de efecto palanca, de estructuración financiera.
Desde 2009, todos los que han apostado por una bajada de la volatilidad en los mercados han sido siempre los grandes ganadores. Y con razón: los bancos centrales, con su política monetaria ultraacomodaticia que favorecen los tipos cero y se presentan como compradoras de títulos en los mercados, han sido en los últimos diez años las garantes en última instancia de todo el sistema financiero. Ya casi no existía riesgo, ya que los bancos centrales seguían estando allí, dispuestas a soltar miles de millones de liquidez en caso de problemas.
A mediados de 2007, los inversores incluso creyeron que habían encontrado el momento de gracia absoluto: la volatilidad se había desvanecido de todos los mercados. O las acciones, las obligaciones, los índices, en todas partes tendía a cero. El riesgo había desaparecido, Lo que permitía a los mercados hacer las apuestas más arriesgadas. Quizás habría sido necesario recordar las lecciones de Hyman Minsky. En sus análisis sobre la estabilidad financiera, el economista americano explicó que los momentos más planos, aquellos en los que todo parece en equilibrio, sin riesgo, llevan a los actores económicas a acumular los riegos y recrean nuevas condiciones de estabilidad.
El viento cambió
A mediados de año, algunos analistas advirtieron de esa falsa calma de los mercados, anunciador de grandes tempestades, en su opinión. “Ahora existe un riesgo de pérdidas catastróficas, simplemente con que el VIX suba cinco puntos, pasando de 10 a 15 puntos”, advertía en junio Marko Kolanovic, responsable de los estudios cuantitativos de JPMorgan. “El VIX, que ha sido una herramienta salvadora en la última crisis, podría ser el causante de la próxima crisis”, predecía un estudio de Goldman Sachs en noviembre. “Si los vientos cambian, habrá que atarse los machos”, avisaba también Jes Staley, director general de Barclays en Davos a finales de enero. Y el viento cambió.
Hace meses que los banqueros de los bancos centrales avisan de que se dan las condiciones económicas necesarias para abandonar las políticas monetarias ultraacomodaticias vigentes desde hace 10 años y volver a una situación más normal. Incluso si la salida se hace gradualmente, los tipos van a empezar por subir, advirtieron. No obstante, sólo hace 15 días que el mundo financiero empieza a tomar conciencia de que los tiempos en que se obtenía dinero a tipo cero se han acabado.
El nerviosismo se ha apoderado de los mercados. La volatilidad ha reaparecido. El lunes, el VIX explotó. En unas horas, el índice del miedo que rondaba los 10 puntos se disparó hasta superar los 50 puntos. Todos aquellos que habían apostado por una volatilidad casi nula se vieron sorprendidos. Para limitar las pérdidas, los fondos empezaron a vender. La magia de los algoritmos, del trading a alta frecuencia, las transacciones al nanosegundo hizo el resto, provocando un hundimiento a la velocidad de la luz. Un flash crack generalizado, nunca visto en los mercados bursátiles. Según las primeras estimaciones, unos tres billones de dólares de capitalización se esfumaron en esta deriva bursátil.
Algunos fondos explotaron. El martes, el broker Nomura anunciaba la liquidación de uno de sus fondos, ideado para apostar por el VIX siempre más bajo (VIX inverso): los 300 millones de dólares recaudados fueron literalmente barridos en la deriva bursátil de la víspera. Crédit Suisse, con fondos del mismo tipo, también anunció su liquidación: evaluada en 2.000 millones a finales de enero, había perdido el 93% de su valor en tres días. Otros fondos suspendieron su cotización. Según Bloomberg, los cinco principales fondos cotizados, que apostaban por el VIX a la baja vieron cómo el valor de sus activos pasaba de valer 3.700 millones a 525 millones de dólares, entre el 31 de enero y el 6 de febrero. Y esto no es más que una estimación inicial de las pérdidas.
“Eres un genio hasta el momento en que dejas de serlo, pero cuando basta con uno o dos días para echar por tierra toda la estrategia, entonces nunca has sido un genio”, dice Greg McKenna, estratega jefe en Axitrader, citado por Reuters. “Todo el mundo sabía que existía un gran problema. Todo el mundo sabe que el VIX Invertido [que apuesta por una volatilidad bajista] va a cero a partir de un cierto punto, pero no sólo él, todos los productos invertidos y se basan en el efecto palanca. A fin de cuentas, todo esto cuesta mucho dinero a todo el mundo”, según señala a Bloomberg Devesh Shah, uno de los diseñadores del VIX en un primer momento.
Después de la borrasca del lunes, algunos analistas financieros quieren creer que lo más duro ha pasado. Las posiciones más especulativas parece que han quedado liquidadas en la tormenta y no parece que exista más riesgo de ver un hundimiento parecido al del 5 de febrero, según ellos. Otros son mucho más circunspectos. Para ellos, hay muchos fondos que han invertido en “estos productos que no tendrían que haber existido nunca”, mucha gente que ha cedido a la locura especulativa.
En cualquier caso, la volatilidad ha reaparecido en los mercados. El VIX está a más de 29 puntos, muy por encima de los 5-10 puntos que se consideran como media normal. La noción de riesgo reaparece en el mundo financiero, lo que podría conllevar desplazamientos masivos de capitales, invertidos estos últimos años en cualquier cosa. El índice del miedo aún puede dar mucho que hablar en los próximos meses.
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