Nouriel Roubini: La utopía de la recuperación estadounidense

Nouriel Roubini, Project Syndicate

Si bien nadie pone en duda el riesgo de una crisis caótica en la eurozona, en el caso de Estados Unidos la visión predominante es más optimista. En los últimos tres años, hubo consenso en torno de que la economía estadounidense estaba en el umbral de una recuperación sólida y autosostenible, que elevaría el crecimiento otra vez por encima del potencial del país. Pero esta visión resultó errada: el arduo proceso de desapalancamiento de los balances (producto del excesivo endeudamiento privado y su posterior traslado al sector público) implica que, en el mejor de los casos, la senda de recuperación discurrirá muchos años por debajo de la línea de tendencia.

Incluso para este año, la opinión consensuada se equivocó al esperar un retorno a un crecimiento anual del PIB superior al 3% (por encima de la línea de tendencia). Por el contrario, en el primer semestre, la tasa de crecimiento parece encaminada a andar cerca del 1,5% en el mejor de los casos; peor incluso que el lastimoso 1,7% de 2011. Y después de equivocarse con el pronóstico para la primera mitad de 2012, todavía muchos repiten el cuentito de que una combinación de abaratamiento del petróleo, incremento de las ventas de automóviles, revalorización de las propiedades y resurgimiento de la industria fabril estadounidense impulsará el crecimiento en la segunda mitad del año y lo elevará por encima del potencial en 2013.

Pero la realidad es todo lo contrario: hay diversas razones por las que en la segunda mitad de 2012 el crecimiento seguirá desacelerándose y en 2013 se reducirá todavía más, casi hasta llegar al punto muerto. La primera es que el crecimiento del segundo trimestre fue inferior al mediocre 1,8% registrado entre enero y marzo, ya que la creación de empleos (a un promedio de 70.000 por mes) cayó abruptamente.

La segunda razón es que el temor a que la economía estadounidense se esté aproximando a un “abismo fiscal” (cuando de aquí a fin de año se produzcan en forma automática aumentos impositivos y reducciones del gasto público) mantendrá el gasto y el crecimiento deprimidos durante la segunda mitad de 2012. Otro tanto hará la incertidumbre respecto de quién será presidente en 2013; cuáles serán las tasas impositivas y los niveles de gasto público; la amenaza de otro “cierre” del gobierno por la cuestión del límite al endeudamiento; y el riesgo de que vuelva a reducirse la calificación de la deuda soberana, si la parálisis política sigue obstaculizando la adopción de un plan de consolidación fiscal en el mediano plazo. En semejantes condiciones, la mayoría de las empresas y de los consumidores preferirán ser cautos con sus gastos (conservar el valor de opción de la espera), y esto debilitará aun más la economía.

En tercer lugar, si todas las reducciones impositivas y los programas de transferencia que están en vigencia se dejaran vencer sin prorrogar y se implementaran ajustes draconianos, el freno derivado del abismo fiscal restaría al crecimiento en 2013 el equivalente al 4,5% del PIB. Por supuesto que la reducción será mucho menor, porque los aumentos impositivos y los recortes serán mucho más moderados. Pero aun si el abismo fiscal termina siendo apenas un pequeño bache (no más del 0,5% del PIB) y a fin de año tuviéramos un crecimiento anual igual al 1,5% (como parece probable), el freno fiscal bastará para desacelerar la economía a velocidad de punto muerto, con una tasa de crecimiento de apenas el 1%.

En cuarto lugar, el crecimiento del consumo privado en los últimos trimestres no es reflejo de un aumento de los salarios reales (que en realidad, están en baja). Por el contrario, el aumento de la renta disponible (y por consiguiente, del consumo) se sostiene desde el año pasado gracias a otros 1,4 billones de dólares en reducciones impositivas y prórrogas de programas de transferencias, lo que implica otros 1,4 billones de dólares de deuda pública. A diferencia de la eurozona y del Reino Unido, que ya se encaminan a una recaída en la recesión (por las medidas de austeridad fiscal anticipadas), en Estados Unidos se evitó en parte el desapalancamiento de los hogares aumentando el apalancamiento del sector público (es decir, robándole al futuro algo de crecimiento).

A medida que en 2013 los programas de transferencias lleguen a término (sin importar cuán gradualmente ocurra) y no se prorroguen algunas exenciones impositivas, el crecimiento de la renta disponible y del consumo se reducirá. Entonces Estados Unidos enfrentará no solamente los efectos directos del freno fiscal sino también sus efectos indirectos sobre el gasto privado.

En quinto lugar, hay cuatro fuerzas externas que dificultarán todavía más el crecimiento de los Estados Unidos: el agravamiento de la crisis de la eurozona; el aterrizaje, cada vez menos suave, de China; la desaceleración generalizada de las economías de mercado emergentes, debida a factores cíclicos (insuficiente crecimiento en los países avanzados) y a causas estructurales (un modelo de capitalismo de Estado que reduce el potencial de crecimiento); y el riesgo de que en 2013 el petróleo se encarezca, cuando ni las negociaciones ni las sanciones convenzan a Irán de abandonar su programa nuclear.

Las respuestas políticas no alcanzarán para cortar de raíz la brusca detención de la economía estadounidense: incluso si el efecto del freno fiscal sobre el crecimiento fuera moderado, es probable que el dólar estadounidense se fortalezca, a medida que la crisis de la eurozona debilite el euro y reaparezca una aversión a riesgos global. Aunque este año la Reserva Federal de los Estados Unidos aumentará la flexibilización cuantitativa, esto no servirá de nada, porque las tasas de interés a largo plazo ya están en niveles muy bajos, y bajarlas más no estimulará el gasto. De hecho, el canal crediticio está congelado y la velocidad de circulación monetaria colapsó, porque los aumentos de la base monetaria se están acumulando en los bancos en la forma de excedentes de reservas. Además, es improbable que el dólar se debilite mientras otros países también implementan medidas de flexibilización cuantitativa.

Asimismo, lo más probable es que el lastre derivado de una reducción del crecimiento supere la fuerza ascendente que la mayor flexibilización cuantitativa puede ejercer sobre el valor de las acciones; sobre todo si se tiene en cuenta que las cotizaciones hoy no están tan deprimidas como lo estaban en 2009 o 2010. De hecho, la mejora en ganancias y beneficios ya está perdiendo fuerza, a medida que la falta de demanda incide sobre los ingresos brutos y eso se traslada a una reducción de los márgenes netos y la rentabilidad.

Puede incluso ocurrir que sea justamente una corrección importante de las cotizaciones la fuerza que en 2013 empuje la economía estadounidense directamente a la contracción. Y si Estados Unidos (que es todavía la mayor economía del mundo) empieza a estornudar otra vez, el resto del planeta (con su inmunidad debilitada por los malestares de Europa y la desaceleración de los países emergentes) se pescará una neumonía.